机构：天风证券

商讨员：孙海洋

给与优质多客户政策，雅致口碑诱骗协作

公司当今是行业内较优质的制造商，以雅致口碑诱骗客户主动寻求协作。

此外，公司工场边界较大，连结客户时轮廓酌量订单边界、曩昔的捏续增长、两边团队的理念契合度等多方面身分。公司的客户政策是优质多客户政策，不作非常收尾协作品牌数目。

2023 年公司来自前五大客户的收入商酌166 亿，占比总收入82%。Deckers为华利集团大客户，近期发布最新财报，具体来看：

Deckers：靓丽进展，上调利润教悔

FY25 全年教悔(24/4/1-25/3/30)：收入47 亿好意思元，同增10%，守护教悔；毛利率54.0%(上次教悔53.5%)；OPM 为19.5%-20%(上次教悔19.5%)；EPS29.75-30.65 好意思元/股(上次教悔29.5-30.0 好意思元/股)FY25Q1(24/4/1-24/6/30)收入8.3 亿，同增22%(好意思元，下同)分品牌看，HOKA/UGG/Teva 收入5.5/2.2/0.5 亿，分辩+30%/+14%/-4%。

毛利率为56.9%，同增5.6pct；净利率为14.0%，同增4.6pct；OPM 为16.1%，同增5.6pct。库存为7.5 亿，同比加多1.7%。

Deckers 成长优异，Hoka 和UGG 进展捏续靓丽；咱们瞻望，Deckers 将为华利带来权臣订单增量；同期体现华利挖掘孵化客户的前瞻智商。

此前，华利发布24H1 功绩预报，营收上半年同增20%-30%，主要系公司在主要客户的份额矜重提高及新客户协作捏续推动。

不同品牌进展相反，关于客户汇集的供应链(申洲/华利/裕元)，客户自己发展周期更进犯于行业系统补库去库周期；近两年Deckers 成为畅通黑马，Hoka 和UGG 捏续靓丽，居品立异及品牌焕新进犯性走漏；近两年Hoka 及On 通过本事及故事相反终了结构化成长，其中Hoka 主打壮健/轻量/缓震/前锋，迎合户外及通勤需求，后劲可期。

守护盈利预测，守护“买入”评级

公司强化优质客户协作后果权臣，大客户成长优异，带动公司订单增长。

咱们瞻望公司24-26 年归母净利分辩为38.9/44.3/49.5 亿元，EPS 分辩为3.3/3.8/4.2 元/股，对应PE 分辩为17/15/14X。

风险请示：卑劣需求不足预期；原材料与东说念主工资本波动飞腾；产能拓展不足预期；汇率波动等风险911sss。